La tasa de 10 años, que es importante en este contexto, se ubicó a un paso del 4,75%. Aunque esto se puede interpretar como un acto desafiante, también refleja la falta de audacia por parte de Bessent. Es posible que el mercado esté convencido de que el camino hacia adelante implica un aumento gradual de las tasas, aunque el proceso podría ser complicado y no exento de riesgos. Además, el Tesoro aún no ha comenzado a emplear los fondos que prometió. La primera recompra de deuda antigua se llevará a cabo el próximo miércoles, en una subasta ampliada que oscilará entre 2.000 y 4.000 millones de dólares. Esta suma, aunque significativa, es solo una pequeña parte del vasto océano que representa la deuda pública, que deberá ser financiada con nuevas emisiones.
¿Cómo es que Bessent tiene la influencia suficiente para dictar hasta dónde pueden llegar los mercados? Su estrategia recuerda a la de Mario Draghi. A medida que su papel en la administración Trump aumenta, ya sea por la necesidad de gestionar crisis o acabar con bloqueos administrativos, Bessent se enfrenta a una semana de trabajo muy intensa. Optó por no entrar en conflicto con los inversores en bonos y, aunque permitió que acumularan argumentos en su contra, el lunes antepuso su autoridad y presentó un plan concreto de acción. Las recompras que anunció ascendieron a un total de 14.000 millones de dólares. No obstante, esto no es todo. De ser necesario, Bessent insinúa que podría recurrir al billón de dólares que el Tesoro tiene en su cuenta general en la Reserva Federal. Aunque puede parecer exagerado, transmite un mensaje claro: opera bajo el principio de “whatever it takes”, recordando la promesa de Draghi durante la crisis del euro. Y, como suele decirse, es mejor tener un pájaro en mano que cien volando. El billón en caja se torna una consideración más pesada que los 40 billones en deuda en circulación (32 billones si se descontan las tenencias dentro del sector público). Así lo entendieron los inversores en bonos, quienes decidieron posponer la confrontación prevista hasta nuevo aviso. Hicimos esta observación antes de que Bessent planteara su estrategia: se trata de la dinámica habitual que el Tesoro emplea cada vez que alguna política fuerza un cierre del gobierno, un mecanismo que no le es desconocido.
Para gestionar a los inversores en bonos, Bessent sabía que debía primero tranquilizarlos. Después de asegurar un ambiente calmado, presentó su nueva estrategia con respecto a la situación en Irán. La Casa Blanca ha intensificado sus esfuerzos no solo para aislar a Teherán, sino también para penalizar a quienes intenten ayudarlo a evadir el bloqueo que se le impondrá en todas las áreas. Por lo tanto, el Tesoro se convierte en un actor clave, asumiendo un rol que tradicionalmente correspondía al Departamento de Defensa. Los misiles son escasos y la voluntad militar mengua. Las sanciones son robustas y flexibles. Bessent, con su trayectoria como financista, es el encargado de tejer este delicado entramado. El mayor riesgo para los bonos proviene de posibles represalias de Irán, además de cualquier daño colateral que esto pueda ocasionar en el mercado energético. Sin embargo, la cotización del petróleo ha disminuido considerablemente y las reacciones de Ormuz hacia estas sanciones no han sido excesivas. Los movimientos de dinero que reveló el Tesoro tampoco alteraron el panorama del mercado. La lista negra emitida incluyó una sucursal emiratí del banco egipcio Misr, una gerente de una entidad en Dubái y una pequeña empresa fachada en Hong Kong; sin embargo, esto no generó grandes repercusiones. Bessent había advertido que se tratarían de “sanciones sin precedentes”, pero los resultados hasta el momento han sido decepcionantes y se ha mantenido la continuidad de políticas anteriores. Así se desarrolla la guerra, al igual que la situación en Ucrania, que lleva seis meses de conflicto sin celebraciones ni grandes alteraciones. Mientras los precios de la energía no se descontrolen, la geopolítica se convierte en un aspecto secundario y la vida sigue su curso.
¿Cuánto control tiene realmente el Tesoro? Ha logrado arrebatarle a los inversores en bonos el control sobre la última parte de la curva de bonos a largo plazo. ¿Qué sucede con la parte delantera, que es manejada por la Reserva Federal a través de la política monetaria? Es un área donde también Bessent busca financiarse. Queda la pregunta de quién realmente tiene la última palabra. Nada hacía suponer cambios cuando Jerome Powell estaba al mando, ya que Trump nunca logró imponer su criterio. ¿Y ahora, con la llegada de Kevin Warsh, que es el elegido por Bessent para que lo suceda? El presidente siempre ha estado en la búsqueda de tasas más bajas, y aunque Warsh las mantuvo, la Reserva Federal se encuentra dividida. En julio, tres presidentes de distritos expresaron disidencia en favor de un aumento de tasas, mientras que otros auspiciaron esta política, pero sin derecho a voto este año. Los gobernadores parecen mantenerse al margen o eludir este asunto. Powell ha tenido un silencio absoluto que será interesante escuchar cuando Chris Waller se exprese el jueves.
El futuro de la Reserva Federal es incierto y ese parece ser el plan. Warsh eliminó la “forward guidance” desde su primer día y redujo las comunicaciones. Ha mencionado su intención de implementar grandes cambios en la institución, pero no ha explicado con claridad cuál es la función de reacción que guiará su accionar. Expresó su preferencia de dejar que los mercados envíen sus mensajes sin interferencias, incluyendo la posible influencia de la propia perspectiva del banco central. Desde marzo, el mercado ha estado elevando continuamente sus tasas. En todos los plazos, ya alcanzando alrededor de 75 puntos base. Mientras tanto, la Reserva Federal ha permanecido inmóvil desde diciembre, sin intervenir en los ajustes del mercado. ¿Qué parte no ha comprendido aún el nuevo presidente?
Al concluir la reunión de julio, la curva de rendimientos, que había sido influenciada por el discurso de Warsh en contra de la inflación y su aguda crítica sobre la política que permitió que la inflación superara las metas desde 2021, se vio forzada a reconsiderar su postura. Las tasas se elevaron aún más, excepto en su segmento más corto, donde se presentó una marcada excepción. La tasa a dos años se ajustó de su nivel de 4,35% (en comparación con el 3,75% de los fondos federales) y llegó a descender 20 puntos base. Aun así, la pendiente de la curva se inclinó notablemente hacia arriba, y las tasas largas comenzaron a aumentar dramáticamente. Esta situación llevó a Bessent a intervenir para controlarlas, expresando que “no reflejan adecuadamente los fundamentos”. La paradoja es que la genuina señal que Warsh percibía se vio interrumpida abruptamente por esta interferencia.
Por todo esto, el simposio de Jackson Hole resultó ser muy oportuno. Warsh aprovechó su tiempo en el estrado para restaurar su credibilidad, dejando de lado su habitual escueto discurso. Se extendió en sus exposiciones, reafirmando su imagen de halcón. Indicó que los actuales términos financieros no le parecen restrictivos. Aseguró que la moderación de la inflación observada en junio y julio, facilitada por una caída temporal de los precios del petróleo, no le convenció de que existiera una mejora duradera en la tendencia. Su discurso resonaría con las palabras de los tres disidentes que abogaron por tasas más altas. Además, aclaró confusiones con respecto a la meta inflacionaria del 2%, que se seguirá midiendo según el deflactor del consumo personal. Afirmó que las tasas cortas constituyen la herramienta más relevante para que el banco central cumpla con su doble mandato. No hay sustitutos a esta metodología. Y para cerrar su exposición, enfatizó: si la inflación no comienza a descender pronto, la Reserva Federal tendrá trabajo por delante. Una vez más, el halcón fue convocado, aunque todavía con un lenguaje condicional.
La intención de Warsh fue recuperar su imagen tras la confusión en la reunión de julio. Parece haber logrado su misión. Las tasas a corto están en orden, y vuelven a situarse en el nivel de 4,35%. El dólar también se ha reforzado. No obstante, las tasas largas no lograron recuperar el terreno que habían perdido. Los futuros en Chicago han comenzado a cotizar nuevamente un incremento de un cuarto de punto en los fondos federales como el escenario más probable para el encuentro de septiembre. Es evidente que, si se muestra consistente en su deseo de aumentar las tasas, contará con el respaldo de una amplia mayoría. Tal ajuste es muy probable, con un 60% de posibilidades, aunque aún hay un 40% de incertidumbre. Esta última no proviene de la expectativa de una rápida disminución de la inflación. Antes de que eso suceda, el 3 de noviembre llegan las elecciones, lo que genera más preguntas sobre cuál es el verdadero Warsh: ¿el orador que se presenta como un halcón, o el actor que desempeña el papel de paloma? Esta es la cuestión que queda abierta. Bessent se mantiene en silencio, pero Trump aporta su perspectiva. Afirmó que la situación es “fantástica” y que no desea que suban las tasas, pero que enfrenta un directorio que podría forzarle a hacerlo. Si esto fuera cierto y Warsh perdiese la votación interna, obligando a la Reserva a llevar a cabo un aumento, eso significaría que el presidente habría cumplido una de sus promesas: provocar un cambio radical en el banco central. La curva puede estar alineada, pero la casa sigue sin estar en orden. Y eso resulta insatisfactorio para todos. Tendremos claridad de todo esto en dos semanas.
